厂长提醒：本文内容仅对合格投资人开放！

 

私募基金的合格投资者，是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元，并且符合这些相关标准的单位和个人：

 

（一）净资产不低于1000万元的单位；

（二）金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。

 

说明下，金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。最后，私募基金风险大，文章所列产品表现仅为历史走势，不代表未来表现，不构成收益保证。文章内容仅供参考交流，不构成投资建议哦~

厂长的话

今天真的是个奇迹日，上午上证指数一度跌了超2.5%，下午“神秘力量”强拉，仿佛被下了死命令一样，V形反转后到收盘还涨了0.43%。当然，前面几天由于指数继续下跌，不少雪球产品都敲入了，有位“汤总”持有的杠杆雪球产品直接归零。。。所以雪球产品还有配置的价值么？产品的结构设计又是否合理？

雪球归零源于杠杆

昨天，一张雪球产品“归零”的聊天记录截图刷屏。

很多人第一反应是汤总买的产品因为敲入而亏完，实际情况是这只产品早在20个月以前就敲入了。

2022年1月13日收盘的中证500指数是7097点，敲入价位7097X75%=5322，到了2022年4月26日，中证500指数收盘价为5234点。（数据来源：Wind）

也就是说在这天产品就已经敲入了，汤总或许已经做了较长时间的心理建设。

最终的结果是因为买的雪球产品在24个月里敲入后且没敲出，所以需要承担挂钩指数的亏损。

至于清零，按照截图里的信息，汤总买的是保证金25%的雪球（不追保），也就是4倍杠杆雪球，实际的亏损就是-26.83%X4，自然本金全没。

此前厂长聊过，DMA产品4倍的快乐也可能成为4倍的痛苦，雪球同理，杠杆放大的不仅是收益，还有风险。

雪球敲入加速市场下跌？

最近中证500和中证1000连续大跌，不少高位发行的雪球产品也陆续敲入。

那么，如果雪球大量敲入，对市场影响多大呢？

首先，产品发生敲入，是会形成抛压的。

如果雪球陆续敲入，那中证500和中证1000股指期货的净多持仓会降低，贴水加深。

一般来说，在雪球产品接近敲入价格的过程中，做市商会增持期指多头，对冲指数下跌的影响，即雪球产品“低买高卖”的对冲机制。

一部分雪球敲入了，做市商平仓了，应该有新发雪球和未敲入的雪球调仓，形成对冲。

加上雪球整体规模有限，抛压对股指期货市场的影响应该不显著。

不过最近股指期货的贴水明显加深，很难说完全没有雪球敲入的助力。

去年11月初，信达证券发了份研报，按报告的测算，中证500集中敲入区间在5200点以下，4600点左右敲入速度巅峰；中证1000在5300点以下，4900点左右达到巅峰。

越往后，雪球的敲入压力越大。

这个是中证500雪球在不同指数点位的敲入合约规模估算（亿）：

数据来源：wind，信达证券研发中心

这个是中证1000的：

数据来源：wind，信达证券研发中心

截至今天收盘，中证500是5066点，中证1000是5373点，只能说如果不止跌，近期还会有不少雪球产品继续敲入。。。

雪球产品设计是否合理？

针对雪球产品大规模敲入，厂长问了个老朋友，曾任中金所高级经理、现任新加坡赢领资本（一家专注美股期权策略的资管机构）首席运营官张若斌，他提出了国内流行的股指类雪球产品的三个重大设计缺陷：

1、欧式期权的到期日行权限制

绝大部分雪球产品是内嵌场外欧式期权，好处是产品期限固定，而坏处是跌幅不确定。

雪球产品目前大多采取的是欧式期权定价，只有到期才能行权，如果遇上类似这两年的长熊深跌，投资人将毫无办法，除非做空期指来对冲。

但如果投资人会做空期指，何必去买雪球产品呢。。。

如果内嵌的是美式期权，则跌幅基本可以确定，顶多期限不定。雪球设计师当初可能是为了迎合银行理财客户对固定收益和固定期限的偏好，而忽视了更重要的风险要素。

2、杠杆雪球集中在一个月内

雪球的核心策略是卖出认沽期权，赢取期权金。如果要加杠杆即多倍卖出，则一个最基本的风控措施就是错月分开，比如卖出3、4、5月或3、6、9、12等季月期权。

这样投资人还有三个月或一年时间来凑集资金或等待市场反转。

多倍卖出同一个月内到期的欧式期权，有为了产品期限而忽略风险的嫌疑。

3、复杂设计导致悬崖效应

部分雪球产品采取了卖出又买入场外期权的复杂设计。

目的也是为了达到一个非常确定且规整的收益率。

这就使得产品收益在股指的整数关口出现悬崖效应，不破整数关一切照旧，收益照拿，一破即大幅亏损。

除了产品设计缺陷外，雪球过往胜率确实很高，但是大家要知道，到手的收益是年化票息/12X敲出的月份，你可能5次、6次敲出拿到的收益都比不上你敲入不敲出一次亏的钱。

因此，雪球产品的风险收益比值得商榷，在咱们大A，择时非常困难，有时候没有最低，只有更低，这几年相信投资人都感同身受。

想求稳不如直接买中性、套利

 

如果投资人风险偏好高，实在想上杠杆，那还不如直接考虑杠杆指增。

毕竟这几年下来，量化做到10%-15%的超额还是不难的。

如果求稳，与其为那年化10%左右的票息担惊受怕，不如直接选择一些稳健的多空、套利、多策略产品。

厂长在去年中就尽力为大家筛选一些优秀的稳健策略产品供大家选择，希望能帮助大家控制好投资组合的波动。

稳健策略产品包括股票中性、股票多空、高频多策略，主观CTA套利、可转债套利等等。

目前来看，精选的几只稳健策略产品在2023年基本都取得了符合预期的收益。

开年至今的发挥也起到了组合稳定器的作用。

星球权益还包括私募产品问答，厂长对于私募管理人的看法等内容，你有什么问题都可以来向厂长咨询。

以及每月1次的产品池精选、2份私募调研笔记，和每日8份以上的精选研报等。