常言道，“牙痛不是病，痛起来真要命。”，随着人民对牙齿问题认知的提升，慢慢纠正了牙痛确实也是病。

据艾瑞研究披露，以终端消费额计， 2021年中国口腔医疗服务市场规模约为1507亿元，预计未来口腔医疗服务市场将持续快速扩张，有望于2026年突破3千亿元，达到约3182亿元。预计2022年到2026年的复合增长率达15.6%，口腔行业未来市场前景广阔。口腔牙科投资赛道的上市公司有通策医疗，瑞尔集团，美皓集团，皓宸医疗等竞争者。

作为医疗服务的金眼，银牙市场空间确实大。

为什么说眼科是金，牙科是银呢？

眼科的爱尔，口腔牙科的通策都是所在细分行业的领先者，从规模来看爱尔眼科更大，毛利率也更高。

从全国2021年眼科，口腔牙科专科医院总数，以及对应的医师数量（执业(助理)医师+执业医师）/专科医院总数占比来看，口腔牙科需要更多的医生。

爱尔眼科的市占率也更高，通策医疗作为口腔口腔牙科龙头企业，市占率只有2.4%。

口腔医疗服务行业集中度低

为何口腔医疗企业集中度低？

行业美皓集团在招股书提到

口腔牙科服务提供商主要分为四类，即综合医院牙科部、公立牙科医院、民营牙科医院及私人牙科诊所。

私人牙科诊所较为宽松：牙科医院及牙科诊所必须取得医疗机构执业许可证，而有关开展业务所需职员、医疗场所、医疗设施及资本资源的相关规定各异。与牙科医院相比，牙科诊所在监管及运营方面的要求较为宽松。

私人牙科诊所投资收益率较高：牙科诊所达到收支平衡及收回初始投资通常分别需要约一至两年及三至四年，而牙科医院达到收支平衡及收回初始投资分别约需要四年及七年。

私人牙科诊所服务体验更好：一般而言，私人牙科服务提供商通过提供更短轮候时间、较佳医院环境及服务而收取额外费用，从而赚取利润以支持其业务运营。相反，温州的公立牙科医院及其他综合公立医院的牙科部牙科诊所通常针对患有口腔疾病的客户，按可负担及相对固定的价格提供基本牙科服务，而该等服务通常由地方政府部门监管。通常情况下，公立牙科服务提供商的牙科治疗轮候时间远长于私人牙科服务提供商的轮候时间。

开口腔诊所成本不高，运营资质门槛较低，个体医生自己能开私人诊所，直接服务口腔牙科患者，从而也导致个体口腔诊所数量占比行业83%，集中度低。

来源：艾瑞咨询2022年中国口腔医疗行业发展趋势研究报告

通策医疗董事长吕建明在年报致股东的信中提到牙科跟眼科的区别：口腔的手工操作更多，对设备的依赖更少，而绝大多数医疗项目都没有眼科这样的特点。

从数据来看，爱尔每100万的营收，需要13.76万的设备支撑。通策每100万的营收，需要9.82万的设备支撑。口腔的手工操作确实比眼科的多，对设备依赖的更少。

同行以全国连锁模式的瑞尔集团在招股书提到行业门槛：牙医，声誉及品牌知名度

牙医。牙医是口腔医疗服务提供商的核心资产，亦是决定服务质量及客户体验的关键变量。由于患者更青睐于经验丰富且技术娴熟的牙医，知名口腔医疗服务提供商正积极寻求与教育及研究机构合作，以发展人才库。

声誉及品牌知名度。鉴于服务质量存在很大差异，口腔医疗服务提供商的声誉是消费者选择其口腔医疗服务提供商时的重要考虑因素。倘客户对其口腔医疗服务提供商感到满意，则倾向于同一机构重复就诊。因此，口腔医疗服务提供商已建立客户基础及声誉后，便会建立较高的准入门槛。

牙医是是口腔医疗服务提供商的核心资产？

通策为了扩张，储备医疗人才在2022年年报中提到：公司储备大量人才，人力成本支出攀升，主要是杭口集团为新建的城西总院区、紫金港医院、滨江未来医院等大型口院以及新设蒲公英分院的医护人才等储备共计1000余人，全年增加人力成本约1亿余元，降低了当期利润，但充足的医护团队储备将成为医院人才的蓄水池，将成为医院未来保持高速增长的核心竞争力。

为了留住牙医人才，通策采用“医生集团”模式，让医生参股。提到这种模式既能调动积极性，又能为医院留住优秀的人才，既提高了工作效率，又降低了人力资源成本。同时提到通策口腔医疗集团这样的平台存在的意义，在于促使口腔医疗这个相对传统的有手工业特性的行业走向分工合作，集约化经营，规模化服务这个问题。

以DSO（DentalServiceOrganization）模式发展的美维口腔医疗同样采用“事业合伙人机制”，让医生参股，享受收益，提高积极主动性。

行业入门门槛低，牙医自己就可以开私人诊所服务患者，导致行业竞争者众多。

口腔专科手工操作是医疗专科里面最多的，同时牙医跟患者的客户黏性强，个人口碑不弱于机构连锁品牌，不易扩张，导致行业集中度低。

牙医短缺，口腔医疗机构也是费尽心思培养牙医。同时为了留住人才，通过牙医入股利益共享。

通策发展策略

医教研一体化：通过集团与中国科学院大学、浙江大学、杭州医学院、德国柏林大学夏里特医科大学等国内外知名院校和医学院合作，共享科研成果，形成医教研一体化平台，提升医院医疗实力；以培养真正能解决患者问题的优秀临床医生为主要任务，吸引考生报名，为杭州口腔医院集团培养医护人才；通过杭州医学院存济口腔医学院，进一步提高品牌影响力。

“医生集团”模式：创立“医生集团”，让医生参股，既能调动积极性，又能为医院留住优秀的人才，既提高了工作效率，又降低了人力资源成本。

“深挖洞，广积粮，缓称王”方针：摒弃跑马圈地式的扩张模式，坚持“深挖洞，广积粮，缓称王”的方针，做强做大浙江大本营，全方位试错，探索医疗管理新模式，新思路。通策提到，通策的口腔版图不会靠自建医院完成，而是靠收购和更重要的加盟完成。

公司旗下有存济口腔医院、杭州口腔医院、宁波口腔医院、昆明口腔医院、益阳口腔医院等多家口腔医院在当地已积累良好的口碑及服务优势，并通过“区域总院+分院”的模式，结合中国科学院大学存济品牌的优势，加速开展蒲公英计划的进行，吸引更多的客户，进一步提高品牌影响力及客户粘性。

“区域总院+分院”的模式：通策医疗对标美国HCA，在对内总结经验的同时学习国内外优秀医疗机构管理模式，研究和借鉴其解决问题的方法，通策收购当地知名度高的口腔医院，再以“区域总院+分院”的模式发展。将每个区域总院打造为当地规模、水平均领先的医院，由区域总院平台对医生医疗服务技能、学术地位形成支撑，并在区域内形成品牌影响力，分院作为总院的“护城河”可将品牌影响力快速推开，实现医疗资源的优化及客户就诊便捷，在较短时间内积累客户资源、获取市场份额。这种模式，较大程度抵御了口腔医疗独特的手工业性质带来的管理和扩张的风险，使得口腔医院区域医院集团可以成为一种商业模式。

通过不同品牌覆盖不同消费群体：三叶儿童口腔品牌，定位中高端，当前会员量有5w。

从多元化到专注口腔医疗，通策医疗一开始的愿景，是想建成多个专科的大型的顶尖医疗集团，因此涉足了辅助生殖、眼科等几个专科领域，一度曾将辅助生殖作为通策医疗的双主业之一。在多年的运营中，发现了妇幼专科的巨大机会和几乎难以突破的瓶颈，然后卖掉大部分相关股权。

多年来通策收购当地知名度高的口腔医院，再以“区域总院+分院”的模式发展。这种模式确实可以深耕区域品牌，但是不利于全国品牌的打造，为此2023年12月22日，开启全国性连锁口腔机构品牌战略。启用新logo，“通策口腔”品牌发布，以“城市+通策口腔”字号发展成为全国性连锁口腔机构。

提升服务体验，通策提到：公司计划以未来口腔医院为蓝图建设滨江医院，客户将在该医院中体验全数字化的客户旅程。“未来医院”前端将建成智能化的诊疗空间，保持客户就诊环境的舒适，凡客户诊疗路线所及之处，都将精心布置充满艺术气息的展品，让身在医院的每一个人每一分钟都有收获。

收购和仁科技，提升数字化运营

行业基本信息

口腔医疗是以口腔医疗服务消费为基础，包含医疗及消费双重属性，是为满足口腔及颌面部疾病的预防和诊疗、口腔美容等需求提供相关医疗服务的行业。

口腔牙科服务提供商主要分为四类：综合医院牙科部，公立牙科医院，民营牙科医院及私人牙科诊所。

不同类型口腔牙科服务提供商的比较

相较于综合医院牙科部及公立牙科医院，发展较为完善的民营牙科医院通常提供更好的医院环境、更先进的设备、较少出现患者拥挤、更专业及灵活的客户服务系统以及更多样化的牙科保健计划。相较于私人牙科诊所，民营牙科医院通常集聚大量的牙科专家，并提供全面的人才晋升方案。此外，部分民营牙科医院已获得当地医保局的批准，成为与基本医疗保险挂鈎的定点医院，获得较其他私人牙科服务提供商更高的认可度及偏好。就综合医院牙科部及公立牙科医院而言，其主要位于一线及二线城市及部分相对发达的三线及四线城市，拥有一群技术精湛的牙医及医疗专业人员，向患者提供多样且全面的牙科服务。同样地，民营牙科医院主要位于一线、二线及部分相对发达的低线城市，拥有一群经验丰富的牙医及医疗专业人员，并以有利的医院环境及先进的医疗设备向患者提供各种牙科服务。相比之下，就私人牙科诊所而言，其在城市及农村地区广泛分佈，仅有少数经验丰富的牙医及医疗专业人员，为邻近社区的患者提供有限的牙科服务。--摘抄美皓集团招股书

民营牙科，有不同发展模式的竞争者，比如全国性机构连锁品牌的康泰拜博口腔，瑞尔集团；区域深耕的美皓集团；区域+全国性机构连锁(刚开始)的通策医疗，还有平台模式的美维口腔，e看牙。

口腔医疗服务主要涵盖三个科室，包括普通牙科、正畸科及种植科。

普通牙科。普通牙科提供预防服务，例如洗牙、软组织检查及筛查牙科疾病及其他潜在问题，以及一系列基本修复治疗。该等服务包括补牙、根管治疗及通过牙冠及义齿修复缺损牙齿。

正畸科。正畸牙科为可能因颌骨比例异常及不成比例而导致的咬合不正提供治疗。该等服务包括提升咬合效率、口齿表达、口腔卫生及仪容。

种植科。种植牙科会在确定必须拔取天然牙齿时，提供在颌骨内永久植入人工牙齿的服务。该服务为需要更换牙齿的患者提供一种更为持久的选择。

口腔医疗服务一般可分为高端口腔医疗服务、中端口腔医疗服务及经济型口腔医疗服务。

中端及高端口腔医疗服务提供商因其服务质量和定价而有所不同。特别是，高端口腔医疗服务指面向上层市场、注重患者护理与体验的全面高度订制化口腔医疗服务，其挂牌价格较三级甲等医院提供同类型口腔医疗服务的标准挂牌价格高出至少25%。

相比之下，中端口腔医疗服务指通常由口腔医疗服务连锁店提供的全面口腔医疗服务，针对中上阶层市场量身订制，具有高度的一致性，其挂牌价格较三级甲等医院提供同类型口腔医疗服务的标准挂牌价格高出约10%。

根据弗若斯特沙利文的资料，三级甲等医院作为最高质量的公立医院，涵盖并满足大部分消费者对普通口腔治疗的普遍需求。因此，其挂牌价格通常被用作中国口腔医疗服务的定价标准。

行业特征

周期性：行业周期性弱

区域性：口腔医疗服务市场可分为三类：小型口腔医疗服务提供商、区域性连锁口腔医疗服务提供商及全国性连锁口腔医疗服务提供商。根据弗若斯特沙利文报告，小型口腔医疗服务提供商于特定地点经营单一口腔诊所；区域性连锁口腔医疗服务提供商于单一地区经营多家口腔诊所；全国性连锁口腔医疗服务提供商于多个地区经营多家诊所。

季节性：波动较小，主要是在春节等较长假期期间表现相对较弱，主要是由于口腔医院及诊所在较长假期前后不久的接诊人次通常较少

产业链

图片来源：西南证券

据WHO建议，世界平均每十万人口对应牙医20人，是一个比较适合的比例。发达国家平均每十万人口对应牙医50人。据2020年相关数据统计，我国平均每十万人口对应牙医15.7人，离世界平均，发达国家对应牙医数量还有不小的差距。不过口腔牙科具有消费属性，市场已经比较充分竞争发展多年，不能硬生生拿不同的发展环境，经济水平直接对比。

行业对比

从规模上来看

康泰拜博，瑞尔集团全国性连锁机构发展模式，覆盖更广，医院机构数量更多，在多个城市布局了口腔医院/诊所，用更少的医生，牙医支持运营更多医院机构。

从质量来看

通策医疗医疗机构虽然更少，但是总接诊量更大，营收收入更高，生意更好。医生人均创收低于瑞尔集团，通策医疗提到2022年公司人员处于扩张期提前储备医生，按照会计科目人力成本核算增加成本4000万元，新入职年轻医生、护理等岗位至少需经过2-6个月培训，培训考核通过后方能上岗。

财报指标对比

从财务指标来看，通策医疗跟美皓集团的数据更突出，两个都是深耕区域化的发展战略。不过美皓集团2022年刚上市，一般上市的数据都比较好看，2023年美皓集团也开始亏损。通策医疗的“总院+分院”模式更好？

再跟消费医疗中的龙头企业对比看看

眼科爱尔的毛利率最高，但是净利率通策反而更高一些，因为爱尔需要更高的销售费用，通策医疗销售期间费用率为15.21%，爱尔眼科的25.62%。

通策的广告及业务宣传费更低，通策“区域总院+分院”通过收购当地知名口腔医疗医院发展模式更省推广费。

通策医疗的应收账款周转率更高，应收账款更少。主要是爱尔，美年健康有“团购”面向ToB的业务，从前五大客户占比来看，通策医疗前五大客户占比更小。

跟医疗服务企业对比来看，通策的财报指标不错。

瑞尔招股书做得挺好的，给出牙椅利用率，牙医利用率，牙医离职率，复诊率相关信息。喜欢越公开信息透明的上市企业。

牙椅利用率

指特定期间内我们的医院及诊所每张牙科椅的实际就诊次数占该期间内每张牙科椅的最大就诊容量的比例。每张牙科椅的最大就诊容量指特定期间内我们每张牙科椅理论上可容纳的最高接诊人次。我们提供各种口腔医疗服务，实际治疗时间介乎几分钟至几小时。为计算每张牙科椅的最大就诊容量，我们使用每次就诊70分钟及牙科椅的最大服务小时数（即每个门诊日约6.5小时）计算，其中已考虑各接诊人次的准备时间。因此，于每个门诊日每张牙科椅理论上最多可容纳5.6人次接诊人次。

牙医利用率

指牙医于特定期间提供服务的实际小时数占该期间牙医的最大服务能力的比例。牙医提供服务的实际小时数的计算仅作说明用途。于计算中，我们已根据经验将各接诊人次的平均服务时间估计为55分钟。我们牙医的最大服务能力指我们的牙医于某一特定期间内理论上可以提供的最大服务小时数，乃基于：该期间口腔医院及诊所牙医的平均人数；每位牙医每天的最大服务小时数（约为7小时，已剔除我们牙医的休息及准备时间及包括为每名患者书写和查看病历及考虑治疗方案所花费的时间）；及每月21.75个工作日（不包括周末）。

卖什么的，做什么的？

通策医疗作为一家以医疗服务为主营业务公司，是国内口腔医疗服务龙头，自2006年借壳上市以来，专注口腔医疗17年，目前旗下共有73家医疗机构和1760名医生，营业面积超过23万平方米，开设牙椅2700台。

企业基本信息

看看家底有什么

资产结构简表(2022年财报数据)

非流动资产＞流动资产，是重资产企业

应付 > 应收，产业链上有话事权

现金+金融资产 > 有息负债 ,没有负债风险

前五客户销售占比 0.09% ，很分散，健康，没有依赖大客户风险

其他非流动资产有7.42亿，额度不小。额度占比比较大的是资助联营企业杭州捷木股权投资管理有限公司的3.63亿，不太喜欢这种操作。

说到做到吗？

不要听企业说了什么，也是看它做了什么

蒲公英计划目标：3~5年内,在浙江省内县（市、区）和重点乡镇建设100家分院。

三年过去了，截至2022年未，蒲公英分院累计开业36家，其中报告期内盈利的17家；2021年以前开业的19家，其中14家盈利；2022年开业17家，其中3家实现当年盈利。

2023年业绩增长不低于25%的目标还能实现吗？

公司在2023年中报预测，2023年4月集采政策全面落地，预计会在2023下半年出现一个爆发点。不过2023年三季度业绩下滑，要在第四季度完成25%难度不小。

缺点，不足？

行业门槛不高，行业集中度低，可复制性难度较大，连锁机构品牌扩张慢

政策风险：医疗行业受政策影响很大，比如采集。。。

医疗风险：在临床医学上，由于存在着医学认知局限、患者个体差异、疾病情况不同、医生水平差异、医院条件限制等诸多因素的影响，各类诊疗行为客观上存在着程度不一的风险，医疗事故和差错无法完全杜绝。牙科相对眼科风险更小一些，最近几年眼科安全事故常有发生。

合同负债减少，主要是预收诊疗款，不是什么好现象 单位:亿

大股东质押不低，占总股本19.47%

没及时披露关联交易，董事长罚款100w

董事长跟股民的经典对话

热衷投资的董事长

上市以来分红累计只有0.51亿，公司每年给出的解释差不多都一样，留存发展。投入资本回报率14.25%

竞争优势

波特五力模型分析

供应商的议价能力，有，通过规模化采购降低采购成本。公司提到强化供应链管理，集中采购，优化库存管理，降低了药品和耗材的成本。

购买者的议价能力，无，品牌商都是行业的大鲸鱼企业，公司没有议价能力。

潜在竞争者进入的能力，无，个体开诊所成本不高，运营资质门槛较低

替代品的替代能力，有，其他口腔医疗机构/诊所

行业内竞争对手的竞争能力，行业中有全国统一品牌瑞尔集团，也有深耕单个温州区域的美皓集团，还有个体经营的诊所，觉得通策是两者的混合模式。从目前的盈亏情况来看，通策的模式成功一些。

《竞争优势：透视企业护城河》书中提到，真正持久的竞争优势来自供给侧竞争优势与需求侧竞争优势的相互作用，即规模经济效应与客户锁定的有机结合。

经济规模效应：具有一点的规模效应，但市占率只有2.4%，规模效应还有很大的提升空间

客户锁定：

通策医疗还不是全国性的口腔医疗品牌，通过收购当地的知名口腔医疗医院，再以“区域总院+分院”的模式发展。

四手牙医指为简化患者诊疗过程，每名牙医配有一名护士从旁协助的口腔医疗操作。在公立医院，一名护士通常协助多名牙医，主要负责维护牙科设备、准备治疗材料和用品等基本工作，而我们为每名牙医指定专门护士，两者通过紧密配合，可以提供更周到的专业医疗支持，更快速地回应患者诉求，这得益于我们的护士承担为患者吸取唾液、安抚患者情绪等重要职责，使牙医能够专注于核心的牙科治疗。四手牙医可以提高医疗质量，提升患者体验，同时牙医与指定护士之间合作顺畅，确保更好地控制感染。特别是，及时排出牙科手术过程中超声波牙科设备产生的水雾中包含的患者唾液或血液等感染原，显著降低了手术中污染的可能性。因此，四手牙医进一步使我们确保患者安全，给予患者优质治疗服务。

$通策医疗(SH600763)$ $爱尔眼科(SZ300015)$ $美年健康(SZ002044)$