美国在2023年最后一次货币政策会议上出乎意料地转向鸽派，加强了人们对未来一年美国经济能够实现软着陆的一致预期。这种恰到好处的“金发姑娘”(Goldilocks)式情景——通胀降至美联储(Fed) 2%的目标，同时又不会对劳动力市场造成实质性损害——将是历史上的一个例外，能否实现将关系重大。以美国股市为例：投资者现在已经打起了这样的算盘，即预计美联储可以降息近1.5个百分点，最早从3月开始，这将有助于推动标普500指数(S&P 500)成分股公司明年实现两位数的盈利增长。每当市场这条船上的所有人都倾向一边时，就该看看另一边的栏杆上有什么可能让你沉没的东西。未来一年可能导致市场调整的催化剂多得吓人。其中包括围绕关键选举的重大而突然的政策转变；全球冲突的蔓延；以及与技术相关的意外挫折。考虑到试图理解和量化如此广泛的风险所面临的挑战，我们必须分清轻重缓急。就美国经济能否实现软着陆而言，至少可以从四个问题入手。这些问题的答案将明显影响明年的市场表现。消费是第一个问题，因为它在带动美国经济增长方面发挥着主导作用。在这种情况下，需要对支出进行“恰到好处”的节制。如果消费迅速降温，导致忧心忡忡的企业裁减员工，就会削弱收入，形成自我强化的恶性循环，从而拖累利润。美联储为应对这种情况而采取的任何宽松货币政策，可能都无法立即超出市场已经计入价格的水平。消费者需求过于火热也可能构成风险。由于富人正享受着过剩的储蓄和不断上涨的资产价值，我们仍有可能看到这种情况。强劲的消费将有助于提高企业收入，但也可能使服务业的工资保持在高位，从而拖累去通胀的步伐。反过来，这可能会导致美联储比预期更晚、更渐进地放松货币政策。借贷成本在更高水平保持更久，将抑制一系列资产的回报，并使私营部门和政府的债务融资风险一直受到关注。第二个问题是美国劳动力市场恢复正常的情况。即使对消费者活动的节制是金发姑娘式恰到好处的，要实现经济软着陆也需要在不造成大量失业的情况下实现工资去通胀。一条途径是劳动力供应：劳动参与率在2020年初大幅下降之后一直在逐步恢复。实现所谓的工资完美去通胀的另一条途径是减少对现有劳动力的竞争。与其冒着在经济坚挺时出现人手短缺的风险裁减员工，企业可以选择放慢招聘速度，将空缺职位砍掉。这种趋势正在形成：职位空缺已从2022年逾1200万的峰值降至10月份的870万。除了就业和消费，影响软着陆实现机会的另一个因素是大宗商品。近年来的情况证明，大宗商品价格变化可能对整体通胀产生超比例的巨大影响。达拉斯联储银行(Dallas Fed)的研究估计，在研究进行的疫情期间，一年期通胀预期变化的37%和总体个人消费支出(PCE)通胀变化的近55%可以用汽油价格的剧烈变化来解释。但预测2024年的能源和食品价格本身就很困难，部分原因在于气候和地缘政治等因素。最后一个经常被忽视的问题不在美国，而在中国。到目前为止，北京方面的经济挑战和政策回应为美联储提供了帮助。中国已经推出了多轮货币和财政刺激措施。迄今，这些举措更多的提振了供给，而不是需求。这也导致美国进口价格在2021至2022年大幅上涨后，在整个2023年出现同比通缩。去年美国进口总额中约有16.5%来自中国。而11月份美国从中国的进口价格同比下降了2.9%。对美国经济软着陆寄予厚望的人，他们可能希望中国的需求不要复苏得太多、太快。芝加哥联储银行(Chicago Fed)行长奥斯坦•古尔斯比(Austan Goolsbee)去年11月指出，像美国现在这样这么大幅地压低通胀而不导致大衰退，“基本上史无前例”。今天市场对一个历史上极为罕见的事件充满信心，上述四个问题的答案将有助于确定这种信心有没有充分根据。文章来源：FT中文网